Массовые потери по кредитам на коммерческую недвижимость, и особенно на офисы, начинают сказываться на банках мира, особенно в Соединенных Штатах, вызывая новый кризис. По нашей оценке, в ближайшие месяцы банки и рынки капитала столкнутся с новыми проблемами, гораздо более серьезными, чем те, которые в настоящее время наблюдаются в динамике акций и облигаций.
Офисный кризис сильно отличается от предыдущих кризисов жилой недвижимости, таких как кризис субстандартного жилья, который привел к резкому восстановлению и резкому росту стоимости жилья из-за сильного и растущего спроса на жилье в условиях роста численности населения.
Ожидается, что офисный кризис будет гораздо более серьезным и затяжным из-за резкого снижения спроса на офисы, которое, как ожидается, продлится еще долгое время. Это связано с массовым переходом на гибридную работу, который сейчас возможен примерно в 62% компаний США, в результате чего среднее количество сотрудников, приходящих в офисы, сократилось до менее чем двух с половиной дней в неделю. В результате уровень заполняемости и посещаемости офисов в США снижается, при этом более 20% из них пустуют, а другие частично заняты. Снижение спроса приводит к снижению доходов от аренды и неспособности владельцев зданий обслуживать возросшие затраты на финансирование своих коммерческих ипотечных кредитов, особенно в условиях высоких процентных ставок.
По данным McKinsey Research, с 2019 по 2022 год доходы от офисной недвижимости сократятся на 57% в реальном выражении, а стоимость офисов, как ожидается, снизится на 26% к 2030 году и даже на 42% при ухудшающемся сценарии.
Это создает разрушительный цикл снижения стоимости офисных активов, угрожающий вызвать волну неплатежеспособности по кредитам на общую сумму более 2,2 трлн долларов, подлежащим погашению в течение следующих пяти лет, из которых 1,2 трлн долларов — в течение следующих двух лет.
Подавляющему большинству из них кредиты были предоставлены в условиях нулевой процентной ставки, и проценты выплачивались только в течение срока их действия, поэтому баланс фонда не уменьшался. Но теперь в условиях высоких процентных ставок заемщики не могут погасить или рефинансировать их по разумным ставкам. Поскольку стоимость примерно половины американских фирм ниже стоимости их ипотечных кредитов, владельцы будут вынуждены объявить себя неплатежеспособными и вернуть их кредиторам, наводняя рынок недвижимостью для продажи по ликвидационным ценам и увеличивая разрушение стоимости.
Огромные экспозиции, которые пробьют брешь
Однако безубыточные ставки в американских банках далеки от отражения серьезности ситуации. Сумма просроченных кредитов на коммерческую недвижимость в банках за прошлый год выросла более чем вдвое — до 22,43 млрд долларов по сравнению с 11,2 млрд долларов годом ранее.
Однако ставки на возможные потери по кредитам соответственно не выросли, что привело к резкому падению соотношения выплат к просроченной задолженности по кредитам до 1,4 с 2,2 годом ранее, что является самым низким показателем за семь лет. Это означает, что дальнейшее увеличение просроченной задолженности, которое может произойти позже в этом году, потребует дополнительных огромных резервов и может создать дыру в капитале некоторых банков.
Наиболее значительный риск связан с балансами средних и мелких банков, у некоторых из которых доля коммерческой недвижимости почти в 5 раз превышает капитал! Это означает, что потеря примерно 20-25% их портфелей коммерческой недвижимости сведет на нет их состояние и приведет к банкротству.
Данные, которые будут опубликованы в годовых отчетах в предстоящий период и в последующие кварталы, могут привести к быстрому ухудшению. Зловещий знак появился ранее в этом месяце в отчете New York Community Bank, акции которого упали более чем на 50% после того, как он сообщил об огромных убытках в секторе недвижимости. Хорошей новостью является то, что это единственный из крупных банков с активами более 100 миллиардов долларов, у которого доля коммерческой недвижимости превышает 300% капитала. По данным Bloomberg, есть 22 банка среднего размера с активами до 1 100 миллиардов долларов, которые превышают указанный порог. Valley National Bancorp также принадлежит National Bank, WaFd и Axos Financial.
Особенно мрачные данные наблюдаются на рынке секьюритизации коммерческих ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, CMBS, который составляет 14% от общего объема кредитов в секторе и объединяет множество покупателей и продавцов. Следует признать, что риск кредитов, обеспеченных CMBS, высок по сравнению с банками, чей андеррайтинг более консервативен, но все же разрыв в показателях отраженных убытков огромен по сравнению с банковскими депозитами и может указывать на то, что серьезность ситуации недостаточно отражена в их отчетах.
Согласно Fitch Ratings, ожидается, что уровень просроченной задолженности по CMBS подскочит до 4,5% в 2024 году и 4,9% в 2025 году, более чем вдвое по сравнению с 2,25% в 2023 году.
По данным поставщика данных CRED iQ, только 26 процентов из примерно 36 миллиардов кредитов, обеспеченных CMBS, которые должны быть погашены в 2023 году, были погашены, в то время как другие получили продление, смягчающие условия или были переведены на специальное «финансовое оздоровление». Из них: Задолженность по кредитам составляет 15 миллиардов долларов, что более чем в три раза больше, чем год назад. Активы, оцениваемые в рамках секьюритизации CMBS, упали в среднем на 40-50%, что значительно превышает оценки, отраженные в балансовых отчетах банков.
Созданные инвестиционные возможности
По нашей оценке, портфели коммерческой недвижимости крупнейших банков США слишком малы по сравнению с их огромными состояниями, чтобы угрожать их стабильности, как во время кризиса низкокачественных кредитов.
Но малые и средние банки в США и по всему миру, подверженные высоким ставкам на коммерческую недвижимость, в ближайшие месяцы станут жертвами краткосрочных атак и бегства депозитов, что приведет к волне крахов и скупкам крупными банками чечевичной похлебки, аналогичной судьбе SVB и Signer Bank в начале 2023 года.
По нашей оценке, долгосрочное решение кризиса заключается в разрыве между избыточным предложением офисных площадей и дефицитом жилой недвижимости в Соединенных Штатах, что, как ожидается, подтолкнет к многочисленным изменениям зонирования жилых офисных зданий, которые уже происходят.
Существует множество проблем, связанных с определением офисных зданий, подходящих для переоборудования по разумным ценам, и определением районов, где муниципалитеты позволят массово переоборудовать офисные здания в жилые и кардинально изменить характер района. По нашей оценке, при преобразовании городских районов в жилые может развиться обширная инвестиционная индустрия, которая может принести особенно высокую прибыль.
В то же время могут возникнуть инвестиционные возможности для приобретения коммерческой недвижимости в Соединенных Штатах по минимальным ценам после волны банкротств. Покупка высококачественных активов с большим дисконтом может принести приличную прибыль по мере стабилизации рынка, даже если она далека от докризисных пиковых уровней.
В частности, высококачественные офисные активы в достаточно центральных районах могут создавать возможности. Это происходит в свете резкого сокращения объемов ввода офисных зданий, что, как ожидается, приведет к нехватке новых высококачественных офисных площадей в США.